中國資本市場改革邁入深水區(qū) 未來迎廣闊空間

　　我國資本市場正在邁入注冊制改革的深水區(qū)，注冊制試點向全市場鋪開過程中，存量改革與增量改革并存、一二級市場投融資動態(tài)平衡協(xié)調、信息披露核心與投資者保護機制建設等系列重大問題仍待于完善。

　　累計上市企業(yè)282家，IPO融資金額3600多億元，總市值近4.1萬億元……時值開板兩周年，科創(chuàng)板交出一份靚麗答卷。

　　如今，中國資本市場已走到了注冊制改革的關鍵階段。注冊制的推進將對中國資本市場帶來哪些影響和變化？為配合注冊制的實施，中國資本市場需如何進一步完善體制機制并進行深層次改革？

　　第十三屆陸家嘴論壇6月10日至11日在上海召開。在首日晚間的浦江夜話環(huán)節(jié)，圍繞“注冊制改革下的中國資本市場新生態(tài)”這一話題，中外多位金融大咖展開熱烈討論。

　　提振全球投資者信心

　　2018年11月5日，首屆進博會開幕式宣布設立科創(chuàng)板并試點注冊制；2020年3月1日，新證券法正式施行，明確全面推行證券發(fā)行注冊制度；隨后創(chuàng)業(yè)板注冊制改革全力推進。

　　注冊制對中國資本市場發(fā)展意義重大。申萬宏源證券有限公司董事長儲曉明分享幾點認識：注冊制改革開啟我國資本市場建設的新時代；國家對大力發(fā)展資本市場所形成的廣泛共識史無前例；助力加速形成一個良性的資本市場生態(tài)；推動資本市場基礎制度系統(tǒng)全面改革；推進資本市場提升服務實體經(jīng)濟的能力。

　　統(tǒng)計顯示，從增長口徑來看，直接融資比例在2020年達到23%，比2018年上升了7個百分點。試點以來，科創(chuàng)板累計受理企業(yè)達到295家，大多數(shù)集中在信息科技、生物醫(yī)藥、高端裝備等科技領域。

　　“隨著注冊制改革的穩(wěn)步推進，資本市場股權融資功能將進一步優(yōu)化、完善，而資本市場效率的提升在宏觀層面具有兩方面的積極影響。”中國國際金融股份有限公司首席執(zhí)行官黃朝暉認為，一是宏觀資本的補充是經(jīng)濟能夠長期持續(xù)健康發(fā)展的核心；二是資本市場助力科技規(guī)�；�發(fā)展。

　　此外，注冊制改革有助于提振全球投資者信心。瑞信集團首席執(zhí)行官Thomas GOTTSTEIN表示，近年來，A股對外資的吸引力顯著提升。截至2021年5月，境外投資者持有A股市值近3萬億元，約占A股自由流通市值的8%，與兩年前相比翻了不止一倍。預計未來中國市場的外資參與度會進一步提升。

　　“注冊制的改革可以很好地改進資本市場的質量。”穆迪公司首席信用官Richard CANTOR指出，注冊制的IPO流程可以在建立更好的披露制度、會計、盡職調查和投資者保護等方面，起到正向的作用，增強執(zhí)行的可靠性，降低風險。

　　資本市場生態(tài)發(fā)生巨變

　　“開板兩周年，科創(chuàng)板試點注冊制改革符合預期，市場運行平穩(wěn)，改革取得較好效果�！鄙虾ＷC券交易所副總經(jīng)理劉紹統(tǒng)表示，注冊制在市場功能、結構、生態(tài)等方面，促進資本市場生態(tài)發(fā)生了巨大的變化。

　　一是在支持硬科技企業(yè)上市方面，科創(chuàng)板成為硬科技企業(yè)上市的集聚地；新一代信息技術、生物醫(yī)藥、高端裝備三大行業(yè)領域科創(chuàng)上市公司的數(shù)量占比約70%，初步形成了產(chǎn)業(yè)集聚。

　　二是完善市場基礎制度方面，落實“建制度、不干預、零容忍”的工作方針。構建了更加成熟、更加定型的基礎制度體系，持續(xù)提升資本市場的治理能力。

　　三是在構建審核注冊機制方面，建立上交所審核、證監(jiān)會注冊的科創(chuàng)板發(fā)行上市審核注冊機制，增強發(fā)行上市的可預期性。

　　四是在完善市場結構和定價機制方面，機構投資者的交易占比正在逐步提升；建立了以專業(yè)機構投資者為主體的市場化詢價、定價和配售機制，形成定價約束；促進市場合理定價。

　　五是在形成科創(chuàng)投融資生態(tài)方面，注冊制改革助力科技與資本的良性互動，創(chuàng)投機構進一步發(fā)揮出科創(chuàng)投資的引擎作用。

　　注冊制改革進入關鍵階段

　　制度推出都會有紅利，紅利會落到公司身上。上海硅產(chǎn)業(yè)集團股份有限公司董事長俞躍輝在分享經(jīng)驗時指出，“科創(chuàng)板的推行加速了企業(yè)上市流程，也取消了三年連續(xù)盈利的標準，這給科創(chuàng)企業(yè)開拓了良好的融資渠道�！�

　　“一大批優(yōu)秀的科創(chuàng)企業(yè)在A股上市，既符合企業(yè)業(yè)務品牌的發(fā)展需求，也為A股投資者提供了共享創(chuàng)新紅利的機會，進一步提升競爭力，實現(xiàn)了多贏的結果。”黃朝暉說。

　　據(jù)劉紹統(tǒng)介紹，截至目前，科創(chuàng)板已經(jīng)有21家特殊類型的企業(yè)成功上市，包括19家未盈利企業(yè)，2家特殊股權結構的企業(yè)，3家紅籌企業(yè)（數(shù)字有所交叉）。

　　如今，中國資本市場已經(jīng)走到了注冊制改革的關鍵階段。為配合注冊制的實施，中國資本市場需進一步完善體制機制并進行深層次改革。

　　對此，復旦大學金融研究院教授張宗新在接受《國際金融報》記者采訪時表示，隨著注冊制改革的持續(xù)推進，A股市場結構、投資者結構、定價機制和交易行為出現(xiàn)了轉折性變化，資本市場生態(tài)正在得到持續(xù)優(yōu)化，這標志著我國資本市場注冊制改革已得到階段性政策效果。

　　同時，張宗新認為，我國資本市場正在邁入注冊制改革的深水區(qū)，注冊制試點向全市場鋪開過程中，存量改革與增量改革并存、一二級市場投融資動態(tài)平衡協(xié)調、信息披露核心與投資者保護機制建設等系列重大問題仍待于完善。

　　助力市場改革行穩(wěn)致遠

　　以注冊制為抓手，未來資本市場的改革突破更重要的看點在什么地方？

　　“資本市場的發(fā)展需要行穩(wěn)致遠，上市不宜搞‘大躍進’，要尊重市場規(guī)律和常識。同時，要對上市企業(yè)壓實主體責任，要加大處罰力度，同時信息披露可讀性、嚴謹性方面需要提升。另外，中介機構要進一步提升執(zhí)業(yè)質量。”儲曉明強調。

　　Thomas GOTTSTEIN則認為，“注冊制改革對于信息披露的要求更高，同時對虛假信息披露也會有嚴格的懲罰。對于股市的聲譽來說，信息披露的質量必須要秉承高標準，這些標準也必須要非常嚴格地遵守�！�

　　“監(jiān)管機構強調壓實中介責任是非常正確的。”黃朝暉認為，除了保薦以外，還要重視提升中介機構的定價、承銷等方面的專業(yè)判斷能力。除了審核機制的改革，未來也應更多考慮價值發(fā)行機制的完善。

　　注冊制的改革需要持續(xù)完善和深化，只有進行時，沒有終結時。據(jù)劉紹統(tǒng)介紹，上交所將持續(xù)深化科創(chuàng)板的注冊制改革。一是堅守硬科技的定位；二是健全審核機制；三是壓實發(fā)行人和中介機構的責任。

　　俞躍輝則建議，吸納更多有潛力的、符合定位的、優(yōu)質的硬科技企業(yè)掛牌上市；對于科創(chuàng)板門檻進行適度調整，讓更多投資者參與其中，激發(fā)市場的活力，增強科創(chuàng)板的流動性。

　　未來迎廣闊發(fā)展空間

　　具體來說，張宗新在受訪時提出三點建議：

　　首先，注冊制改革的核心是信息披露制度，對信披質量嚴格把關，壓實中介機構責任，切實提升保薦機構執(zhí)業(yè)質量，保證發(fā)行人的“可投性”，為投資者提供更有價值的標的，是深化注冊制改革的第一要義。

　　其次，進一步完善退市機制和投資者保護機制，并實現(xiàn)兩種機制的優(yōu)化協(xié)調。嚴格退市機制必須與中小投資者保護機制協(xié)調改革，對中小投資者權益保護制度再設計，對注冊制改革的投資者保護制度安排和機制設計進行根本性、系統(tǒng)性的改革與創(chuàng)新，進而為全面深化注冊制改革機制作出保障。

　　此外，在注冊制改革全面鋪開前，張宗新建議，對科創(chuàng)板與創(chuàng)業(yè)板試點改革進行系統(tǒng)性評估，對試點注冊制改革的制度與實施效果進行全面梳理與政策評價，對注冊制改革制度機制進行持續(xù)優(yōu)化，進而為全面推行注冊制改革這一資本市場重大工程提供決策依據(jù)。

　　展望未來，黃朝暉認為，中國資本市場發(fā)展在助推實體經(jīng)濟創(chuàng)新發(fā)展、提升中國金融市場國際影響力、創(chuàng)造居民財富效應等方面還有廣闊的空間，不僅滬硅產(chǎn)業(yè)這樣的高科技創(chuàng)新企業(yè)會受益，包括瑞信、穆迪這樣的國際中介機構，申萬、中金這樣的國內中介機構也會大受其益，中國資本市場將涌現(xiàn)出世界一流的投資銀行。

　　“當前，科創(chuàng)板和創(chuàng)業(yè)板推行了注冊制的試點，中國的債券市場也實行了注冊制，目前評估下來，注冊制改革的效果應是好的，總體評價也是好的�！眲⒔B統(tǒng)說。

　　今年年初通過的“十四五”規(guī)劃已經(jīng)明確，全面實行股票發(fā)行的注冊制。上交所也在做相關的評估和研究工作，劉紹統(tǒng)進一步表示，希望通過全面、持續(xù)完善和深化注冊制改革，建設更加高質量、健康的資本市場，更好地服務國家的科技創(chuàng)新、實體經(jīng)濟的發(fā)展，實現(xiàn)資本市場的根本目標。